前言：本文闡述了REN估值來源和理由。它假設(shè)其他的數(shù)字貨幣，包括比特幣、以太坊等都采用其隱私化方案，并認為能夠達到總交易規(guī)模7.5%，這是非常樂觀的預(yù)測。首先會不會都采用，其次即使采用其規(guī)模是高于還是低于這個比例是很難說的。它所有的估值計算都根據(jù)于對未來的假設(shè)，具有很大的不確定性，所以本文涉及的最終估值結(jié)果不能作為任何的投資建議和參考。通過本文，可以看到其估值的邏輯，有利于人們了解其價值捕獲的方法和可能性。需要特別聲明的是，由于本文涉及到了具體的估值和未來的預(yù)測。原作者的基金持有REN，有利益相關(guān)的關(guān)系。本文不能作為任何投資的建議。大家需要做好自己的研究，慎重做好自己的決策。

· 無須信任的隱私，是以隱私為核心的區(qū)塊鏈的一個功能，但在比特幣、以太坊和其他可編程區(qū)塊鏈上不存在該功能

· RenVM為比特幣、以太坊和其他區(qū)塊鏈提供了去中心化、無須信任的隱私

· 雖然使用RenEx作為去中心化的暗池可能需要更長時間，但交易和錢包隱私似乎可以在更短的時間內(nèi)被應(yīng)用

· 基于RenVM的激勵結(jié)構(gòu)，即費用產(chǎn)生，用折現(xiàn)現(xiàn)金流分析法，確定REN的現(xiàn)值為2.47美元。

REN在山寨幣市場中的表現(xiàn)

雖然龐大的山寨幣整體市值在2019年上漲了99%，但REN今年上漲了將近400%。REN是目前在2019年內(nèi)表現(xiàn)最佳的數(shù)字資產(chǎn)之一。價格的漲幅并未被外界忽略，我們收到了多次請求更新對Ren的分析和估值。

今年的報告，要比我們?nèi)ツ臧l(fā)表的報告更為詳盡。從那時直到現(xiàn)在，一直相信Ren具有強大的基本面，能夠捕獲價值。

2019年Ren的市場規(guī)模有所不同

由于Ren的重要基本面進一步發(fā)展，因此對其折現(xiàn)現(xiàn)金流（DCF）分析的更新是非常必要的。我們最初的DCF估值，是基于對RenEx交易量的預(yù)測，RenEx是一個去中心化數(shù)字資產(chǎn)交易暗池。

然而，在過去的一年里，Ren團隊正在實現(xiàn)一項先進的技術(shù)進展，這將為以太坊和其他大市值的區(qū)塊鏈提供隱私性和互操作性。隨著Ren的虛擬機（“RenVM”）即將在測試網(wǎng)上發(fā)布，這一切都是可能的。RenVM利用zk-SNARK和安全的多方計算來驗證證明，并采用零知識證明運行程序。

我們認為，REN的價值來源于，為了換取RenVM中無須信任的交易隱私，而支付給暗節(jié)點（Darknodes）的費用，而不是在RenEx的交易中產(chǎn)生的費用。

業(yè)界多年來一直在探索無須信任的跨鏈隱私解決方案，直到如今仍然是一個重要的主題。Vitalik Buterin在過去幾個月里，曾多次提到以太坊的隱私解決方案。

目前隱私解決方案，包括中心化的tumbler服務(wù)（如CryptoMixer）、內(nèi)置CoinJoin混合器（如Wasabi）的錢包，或以隱私為核心的區(qū)塊鏈（如Monero、Zcash）。以太坊上的Layer 2隱私解決方案和dApps也正在積極探索開發(fā)中，但目前仍處于早期開發(fā)階段，尚未在主網(wǎng)（如Heiswap）上開發(fā)。

Ren不僅為加密貨幣帶來了隱私性，還允許在RenVM中跨鏈進行互操作。也就是說，在以太坊、比特幣、萊特幣、EOS、Zcash等上的交易，都可以在RenVM中實現(xiàn)交易隱私化。

如果RenVM部署成功，它將是第一個可擴展的解決方案，不僅為以太坊和ERC-20代幣帶來隱私性，還為比特幣、萊特幣和許多其他大市值的區(qū)塊鏈帶來隱私性。

關(guān)于REN 的DCF分析的新假設(shè)

REN的價值來自交易費用和債券。用戶向暗節(jié)點支付費用，用于BTC、ETH、ERC-20代幣（包括USDT）、LTC、EOS和其他大市值的數(shù)字資產(chǎn)的隱私交易。

暗節(jié)點在REN中提交債券來參與網(wǎng)絡(luò)。每個暗節(jié)點需要持有價值100，000 REN的債券，才能從處理交易中收取費用。利用這些信息和一些基本的市場假設(shè)，我們可以建立一個DCF分析模型，來分析REN的潛在價值。

假設(shè) #1：比特幣，以太坊，ERC-20 代幣（包括USDT），萊特幣等兼容RenVM的加密貨幣的年交易量將持續(xù)增加。

以太坊

自2015年以來，ETH日交易額（美元計價）持續(xù)增長，如下圖所示。

根據(jù)2019年平均日交易額為7億美元（年交易額2500億美元），我們估計以太坊交易額（美元計價）將在未來幾年持續(xù)增長，如表1所示。

泰達幣（USDT）

根據(jù)2019年平均日交易額為4億美元（年交易額1500億美元），我們估計USDT交易額將在未來幾年持續(xù)增長，如表1所示。

ERC-20代幣

2019年，預(yù)計ERC-20代幣（不含USDT）日交易額（累計美元計價）為1.5億美元（年交易額為500億美元），其中絕大多數(shù)來自ERC-20 穩(wěn)定幣（如USDC、DAI、PAX）。我們預(yù)計，隨著穩(wěn)定幣市場和去中心化金融（DeFi）經(jīng)濟的增長，這一數(shù)字將繼續(xù)增加。

比特幣

根據(jù)2019年平均日交易額為40億美元（年交易額1.5萬億美元），我們估計BTC交易額將在未來幾年持續(xù)增長，如表1所示。

萊特幣

根據(jù)2019年平均日交易額為3億美元（年交易額1000億美元），我們估計LTC交易額將在未來幾年持續(xù)增長，如表1所示。

表1. 各加密貨幣預(yù)計交易額（單位：10億美元）

假設(shè)#2：由RenVM處理的交易費率為1個基點 （0.01%）

Ren團隊指定，RenVM中有兩種處理費用——“前期費用”和“激勵費用”。前期費用將按照由暗節(jié)點建議計算的實際成本進行調(diào)節(jié)。可選的激勵費用將進一步激勵暗節(jié)點優(yōu)先處理某些交易。

由于RenVM還未上線，因此很難預(yù)測準確的費用金額，費用可以通過暗節(jié)點進行動態(tài)調(diào)整。我們認為這些費用將高于傳統(tǒng)挖礦的成本，但低于能夠負擔得起的交易所的手續(xù)費。

2019年，比特幣每筆交易的手續(xù)費平均為0.6 個基點（0.006%）左右（平均費用約1.50美元，平均每筆交易價值約為2.5萬美元）。交易所的手續(xù)費率通常在5 個基點到20 個基點之間（分別為0.05%和0.20%）。交易所每筆交易收費最低約為10個基點（0.1%）。

我們預(yù)計，交易和錢包隱私將是一項吸引人的功能，雖然高于0.6 個基點的傳統(tǒng)挖礦費率，但低于10 個基點的交易費率。我們假設(shè)：支付給RenVM暗節(jié)點的前期費用加上激勵費用將是交易價值的1 個基點。

假設(shè)#3：RenVM將會有超過5000個暗節(jié)點參與

5000個暗節(jié)點的數(shù)量，是根據(jù)暗節(jié)點債券要求（100，000 REN）和最大代幣供給量（1，000，000，000 REN）允許的最多存在10，000個暗節(jié)點的50%。盡管在任何時間段，網(wǎng)絡(luò)上活躍的暗節(jié)點的數(shù)量，受許多因素會影響，但是我們?nèi)钥梢栽诰哂蓄愃乒?jié)點需求的其他項目上根據(jù)假設(shè)建模。

假設(shè)#4：RenVM處理的交易量未來3年內(nèi)能夠接近總交易量的7.5%

交易和錢包隱私性可以通過底層（核心協(xié)議）或layer 2解決方案實現(xiàn)。目前，比特幣上的隱私包括中心化的tumbler服務(wù)，通常要求用戶信任匿名運營商。考慮到存在盜竊的風險，這對于擁有大量的加密貨幣的賬戶來說是不現(xiàn)實的。

在智能合約驅(qū)動、無須信任的解決方案（如Heiswap）方面，雖然已經(jīng)有了早期的進展，但大多數(shù)解決方案仍未經(jīng)審計，也尚未在主網(wǎng)上使用。盡管在未來的以太坊協(xié)議版本中已經(jīng)有了關(guān)于整合zk-SNARKs的討論，但進展緩慢。

我們預(yù)計，假設(shè)針對隱私的layer 2解決方案不會降低基礎(chǔ)層隱私的必要性和緊迫性，以太坊的基礎(chǔ)層隱私也至少還需要幾年的時間才能實現(xiàn)。

作為以太坊交易隱私性可擴展解決方案的先行者，我們認為RenVM將成為隱私交易領(lǐng)域的頭部項目。我們預(yù)計，到2022年，所有交易的7.5%都將通過RenVM進行隱私化。（藍狐筆記：7.5%的交易總量占比非常高，這是非常樂觀的推測。）

表2.基于假設(shè)預(yù)計的暗節(jié)點獎勵數(shù)據(jù)

折現(xiàn)現(xiàn)金流分析（DCF）

基于這些假設(shè)，我們可以根據(jù)支付給暗節(jié)點（也就是REN代幣最大數(shù)量持有者）的網(wǎng)絡(luò)費用，來計算REN的價格。

考慮到Ren的網(wǎng)絡(luò)激勵，即費用產(chǎn)生，我們再次認為，最好的估值方法是DCF模型，該模型用ETH、BTC、LTC或其他ERC-20代幣支付的費用，來代替?zhèn)鹘y(tǒng)DCF模型中的現(xiàn)金美元金額。

同樣地，將產(chǎn)生費用的節(jié)點，可以看作用股息支付的股票、或用永續(xù)年金支付的債券（減去與用于運行節(jié)點的電力和硬件相關(guān)的成本）。

使用DCF公式，PV = ［CF1 / （1+r）1］ + ［CF2 / （1+r）2］ + … + ［CFn / （1+r）n］ + TV，將現(xiàn)金流折現(xiàn)回當前日期，獲得REN網(wǎng)絡(luò)的現(xiàn)值（PV）。

PV = 現(xiàn)金流現(xiàn)值

CF1 = 第1年年末的現(xiàn)金流

CF2 = 第2年年末的現(xiàn)金流

CFn = 第n年年末的現(xiàn)金流

r = 折現(xiàn)率，或要求的投資回報率

TV = 終值

在進一步分析前，我們必須設(shè)定一個特定的折現(xiàn)率r。目前，數(shù)字資產(chǎn)市場中沒有適合作基準的風險率。通常，我們參考其他金融市場來確定可接受的折現(xiàn)率。無風險利率通常是美國國債的回報率，即被認為沒有損失風險的回報率。

創(chuàng)業(yè)公司的融資成本，按照風險范圍是更合適的折現(xiàn)率。在風險投資的A輪股權(quán)融資中，普遍接受的利率為每年30-50%。作為一個數(shù)字資產(chǎn)平臺，在其某些技術(shù)尚未得到驗證的情況下，Ren具有相對較高的風險，因此我們認為，借用初創(chuàng)企業(yè)A輪融資的折現(xiàn)率是合適的。根據(jù)這些信息，我們決定用40%作為折現(xiàn)率。

使用表2中支付給REN節(jié)點的費用估計值，將這些CF值帶入公式中。

PV = 0/（1.40）1 + 18，000，000/（1.40）2 + 108，000，000/（1.40）3 + 404，000，000/（1.40）? + TV = 153，433，465 + TV

最后，我們需要算上4年后支付的費用。假設(shè)REN平臺永續(xù)經(jīng)營，這在股票市場中是合理的假設(shè)。然后使用Gordon增長模型來計算終值TV。持續(xù)增長率，保守估計為2%（g=0.02），符合成熟公司的估計假設(shè)。

TV = ［第4年的現(xiàn)金流 * （1+g）/（r-g）］

TV = 404，000，000*（1.02）/（0.4–0.02） = 1，083，340，658

加上每年的現(xiàn)金流以及終值，我們得到以下等式：

PV= 153，433，465 + 1，083，340，658 = 1，236，774，123 美元

最后，將總網(wǎng)絡(luò)現(xiàn)金價值（1，236，774，123）除以預(yù)計代幣流通量（500，000，000），得出REN 的價格為2.47美元。也就是說，根據(jù)我們的最佳假設(shè)，REN每個代幣的價值為2.47美元。也就是說，從目前價格0.09美元上漲約26倍（投資回報率2，600%）。

最后一點需要注意的是，該分析沒有將RenEx和Ren網(wǎng)絡(luò)上其他去中心化暗池向暗節(jié)點支付的額外費用包括在內(nèi)。我們故意將其排除在外，是因為我們預(yù)計，在網(wǎng)絡(luò)上處理的所有交易都將是隱私的，支付給處理交易的費用和隱私交易的費用之間將有很大的重疊。然而，有人可能會說，通過排除從暗池收取的費用，我們也可以得出REN的保守現(xiàn)值。

總結(jié)

假設(shè)RenVM成功上線，以及加密貨幣經(jīng)濟持續(xù)增長，根據(jù)DCF模型預(yù)測，每個REN代幣的價值為2.47美元，與2019年7月的當前價格相比，投資回報率約為2，600%。

這一價值，是基于為以太坊、比特幣、萊特幣、ERC-20代幣和許多其他大市值區(qū)塊鏈提供去中心化、無須信任的隱私性和互操作性的解決方案的預(yù)期的價值捕獲。也許在幾年后，人們會對隱私交易之前對日子懷舊，在那個時候人們常常會聽到關(guān)于Tether增發(fā)和鯨魚們在錢包間轉(zhuǎn)移大量代幣的警報。