電力行業內外對改革的認知在不斷迭代——改革不是急行軍，需步步為營、各個擊破，當然所有運動式的改革也不能保證善終。

我們往往對轟轟烈烈的運動報以更多關切，而忽視潛移默化的變化。始于2015年3月的新一輪電力體制改革則屬于后者，決策者試圖從制度上推進變革，顛覆傳統電力市場交易秩序和商業模式。毋庸置疑，改革道阻且長。

改革也帶來千載難逢的制度紅利，這是電力工業發展一百年來首次向社會資本敞開配售電市場。改革伊始，參與者如過江之鯽，對改革紅利報以極大期待。改革推進三年之余，轟轟烈烈的啟動后，電力市場的制度改革注定是一場長跑，靠的是韌性和耐力。電力行業內外對改革的認知也不斷迭代——改革不是急行軍，需步步為營、各個擊破，當然所有運動式的改革也不能保證善終。電改是一場持久戰，是新秩序與舊制度之間的較量。

我們同時慶幸地看到，決策層對改革的決心異常堅定，即便改革出現停擺，方向也不曾發生變化。無論是從改革方案的出臺形式（中共***、國務院聯合發文）、改革推進的方式（***與地方聯合推動，***改革辦督察組全力督查），還是增量配售電市場的艱難拓展，電力批發（零售）及現貨市場的探索，既有來自頂層的強力推動，也有地方政府、市場主體的改革訴求。

新一輪電改歷時三年有余，改革是大勢所趨，任何質疑、回避、阻擋改革的行為都是不明智的。站在當前時點，重新審視我國電力體制改革的邏輯和價值，尋找這些問題的答案：電改改變了什么？誰是改革的受益者？改革帶來什么投資機會？改革衍生創造哪些商業模式？改革的歸宿在哪里？

改革緣起和成效：破舊立新

改革的本質是打破舊格局、建立新秩序。以1978年改革開放作為起端，我國電力體制改革先后經過四個階段，每一個階段的改革動因、改革方法不盡相同。

第一階段：集資辦電（1978-1987）。改革開放初期，全國長期硬缺電。1985年5月國務院頒布《關于鼓勵集資辦電和實行多種電價的暫行規定》，提出集資辦電的思路，對集資新建的電力項目按還本付息的原則核定電價。從1988年1月1日開始，在全國范圍內每度電收取二分錢作為電力建設基金，支持發電項目建設。這些基金一直到2000年12月31日截止。

第二階段：政企分開（1987-2002）。這一階段提出“政企分開、省為實體、聯合電網、統一調度、集資辦電”20字方針，主要涉及電力管理機構的撤并與設立。1988年，水電部撤銷，成立能源部，建立中國電力企業聯合會，在網省電力管理局、電力工業局的基礎上成立電力公司和省電力公司。1993年1月，能源部將電力聯合公司改組為電力集團公司，組建了華北、東北、華東、華中、西北五大電力集團。同年3月國務院決定撤銷能源部，重新成立電力部。1996年底，國務院撤銷電力部，組建國家電力公司，作為國家授權的投資主體及資產經營主體，經營跨區送電和國家電網，實現在***層面的政企分開。

第三階段：全面電力體制改革（2002-2014）。這一輪改革以“二灘棄水”為導火索，2002年電改5號文下發，提出“政企分開、廠網分開、主輔分離、輸配分離、競價上網”的改革目標。改革歷經十余年，進一步實現政企分開，完成廠網分離、主輔分離，但輸配分開、競價上網改革受阻。這一輪改革是對上一輪機構改革的延續，也被視為國家電力公司的拆分方案。這一次改革設定了電力工業的基本架構，形成兩大電網公司、五大發電集團、四家輔業集團公司。2011年9月國家電網、南方電網剝離輔業公司與4家輔業集團重組為中國電建、中國能建。

第四階段：新一輪電力體制改革（2015——）。電改9號文對電力市場秩序形成長遠影響，這一輪改革以“放開兩頭、管住中間”為原則，堅持推進“三放開、一獨立、三加強”。改變電網角色和商業模式，核定電網輸配電價，推進區域和跨區電力市場建設，打破電網壟斷，打造多主體參與的電力市場。

與2002年5號文相比，電改9號文有三個方面的明顯差異。

一、改革方案落地方式不同。新一輪改革文件由中共***與國務院聯合出臺，文件為《關于進一步深化電力體制改革的若干意見》（中發〔2015〕9號），2012年改革文件由國務院下發，文件為《電力體制改革方案》國發〔2002〕5號。從公文的發布方式可以看出，5號文明確改革的路線圖和操作方法，是改革的執行方案；9號文是指導意見，需要由一系列配套文件支持，國家層面以頂層設計的角色出現，同時需要自下而上的改革試點，政策對試點不設限，允許有試點意愿的地區先行推動改革。從隨后的執行情況看，2016年下半年開始各省主動參與配售電改革試點、綜改試點、輸配電價改革試點。

二、改革執行路徑不同。電改5號文是電力市場改革的物理療法，堪稱是國家電力公司的拆分方案；電改9號文注重電力市場運行機制和商業秩序的重建，是電力市場的中醫療法，尤其是放開配售電市場是一項創舉。

三、改革的驅動力不同。新一輪電改由***自上而下與地方自下而上共同驅動，***政府是主推手，地方政府是操盤手。9號文自2013年起草至最終出臺歷時兩年，由******會和國務院常務會議分別審議，由中共***、國務院聯合發文，規格高于以往。決策層在改革的推動過程中力圖尋找最大公約數，在保持電網輸配一體化的格局下，推進輸配電價改革、增量配售電改革，探索電力市場交易機制。

時至今日，我們看到來自電網側、發電側、售電側的改革成效顯著。全國各省區（含西藏）均在推動電力市場建設，省級電網輸配電價核定已經完成，多項跨區輸電工程完成價格核定，新增3000余家售電公司已經參與市場交易，291個增量配網試點項目獲批，8個省區即將開展電力現貨試點，電力市場交易規模近2萬億，改革帶來1000億元成本下降空間。

同時，分布式電源接網、消納已經有完善的流程，隔墻售電正在成為可能，跨區新能源市場交易、發電權交易已經是常態能源交易產品；高耗能工業企業可以選擇市場交易降低用能成本。諸如此類，在改革啟動之前都是奢望。

電網改革破堅冰

電網具有自然壟斷屬性，在統購統銷的模式下飽受詬病。新一輪電力體制改革重構電力發電、輸配電、用電模式。在“放開兩頭、管住中間”的改革思路下，電網傳統商業模式被顛覆，從賺取電力購銷價差向收取輸配電費轉變，電網收益將受到約束，現金流收緊；電網定位也從壟斷者向服務者轉變，公用事業、公共服務屬性增強。

基于此，電網公司在本輪改革中的態度也發生重大變化。以國家電網為例，其在2018年工作會議中提出，今年將統籌電力體制改革、國有企業改革和內部管理變革，著力在深化輸配電價改革、加快電力市場建設、推動增量配電業務放開試點、推進混合所有制改革、創新供電服務體系、深化產融結合、剝離企業辦社會職能等方面取得突破性進展。主動服務、積極參與增量配電項目試點，實現試點項目地級以上城市全覆蓋。

從國家電網的資產規模來看，其以輸配電業務為基礎，向電力裝備、節能環保、金融投資、房地產等競爭性領域拓展，打造了一個超過三萬億的資產帝國，是全球最大的公用事業企業和電網企業。

截至2017年12月31日，國家電網資產總額為3.8萬億元，較年初增長11.99%；負債總額為2.2萬億元，較年初增加15.54%；資產負債率57.9%，處于相對較低的水平。2017年國家電網營業總收入為23581億元，較上年同期增加12.56%；凈利潤為671.56億元，較上年同期減少2.23%；歸母凈利潤為644.33億元，較上年同期減少2.67%。測算國家電網2017年凈利潤率2.85%，凈資產收益率4.2%。

與不同行業龍頭公司橫向對比發現，電網公司的盈利能力和資產收益率處于低位。

在國家電網公司的收入結構中，輸配電業務收入占比90%左右，但盈利能力最低，凈利率在2%左右；電力設備、清潔能源及節能板塊是公司盈利能力最強的板塊，如部分配網節能項目凈利潤率在15%以上。

輸配電價的改革動因也源于此，一是解決輸配環節成本不清、效率低的問題，二是解決市場競爭能力不足的問題。輸配電價改革是在啃硬骨頭，決策層和改革實施者在過去三年從局部試點（2014年11月深圳率先試點）起步，完成省內輸配電價的核定，并將電價改革拓展至跨區輸電線路、區域輸配線路、增量配網電價。

2017年6月底全國輸配電價核定完成，全國平均輸配電價比購銷差價每千瓦時減少1分錢，核減32個省級電網準許收入約480億元；2018年2月，發改委調整寧東等跨省區輸電工程電價（部分線路電價有所下降），核定華北、華東、華中、東北、西北區域電網輸電價格（兩部制）。按照計劃，2018年內完成全部跨省跨區專項輸電工程成本監審和輸電價格復核工作。

在輸配電改革的背景下，電網企業有維持高資產規模、高利潤體量的訴求，實現這一目標的出路有兩個：一是做大具有高盈利水平的節能環保等非主業，二是依托輸配主業，轉型為綜合能源服務商。業務范圍拓展至分布式能源服務、售電、智慧車聯網、風光儲一體化、電動汽車充電樁服務、能效監測與診斷、節能和電能替代改造、電力需求響應、儲能、水電氣冷熱等領域。

增量配網改革是電改精髓

增量配網改革是本輪電力體制改革最富有智慧和創意的方案。增量配網改革的高明之處在于，在不調整存量電力市場利益的同時，放開增量配網投資主體、供區范圍，通過增量配網***存量電力市場改革，以小博大；增量配網試點項目是一面旗幟，同時兼具電改、混改的雙重屬性，正在沖擊傳統電力市場。

目前，國內增量配電試點項目規模已達291個，第一批105個、第二批89個、第三批97個，項目總量已達291個。三批增量配網試點集中在各地高新技術產業、循環經濟區、生態經濟區、能源產業園區、高端制造工業園區、冶金、化工產業園區等，如天津市天津港保稅區（海港）、河北省沙河通用航空產業園、山西省晉城經濟技術開發區富士康新110kV增量配電業務。從分布區域看，河南、甘肅、陜西、云南、內蒙、江蘇數量居多，國網區域四川、山東數量少。

根據我們調研發現，增量配網試點在落地過程中，存在多方面障礙，主要集中在供區劃分爭議、電網接入障礙、電網公司設置障礙、增量配網價格不明、增量配網市場主體地位不明確、跨區電力輸送難以落地、供區存量資產處置、電網企業參股控股、重資產投資短板、供區用電規模等。主要阻力來自電網企業，地方政府態度搖擺也影響項目落地。

當然，正因為項目阻力大，才更凸顯增量配網的價值。按照是否擁有配網資產、發電資產，售電公司分為發配售一體、發售一體、配售一體、獨立售電公司四種類型，四者市場競爭能力也將梯次遞減。尤其是獨立售電公司在未來市場競爭中生存空間非常有限。

而擁有配網資產的售電公司可以依托配網資產，綁定用戶資源性，其商業模式也以用戶為基礎，在收取配網費、容量電費、高可靠性供電收費等基礎上，依托配網打造集售電服務、研究咨詢、能源運維、節能服務、金融服務、分布式能源服務、配網投資運營于一體的綜合能源服務商。

盡管阻力重重，東北、西北、西南等地區試點改革仍在積極推動。其中，東北以中石油為代表，以大慶油田為起點，依托石油系統布局全國售電，已經成立獨立配售電公司，確定重組、改制和上市三步走戰略。西北地區首張增量配電電力許可證花落陜西銅川礦業所屬配售電公司，其與中石油具有極大相似性：有專業供電運營團隊，擁有完整增量配網資產，有清楚的供電營業區，有龐大的本地用電需求。

西南地區以重慶為代表，以兩江新區為試點推進增量配網改革，重慶是政府通過引入三峽集團作為投資主體，整合本地地方電網資源，打造與國家電網對標的增量配網；三峽集團也有借助改革延長產業鏈的戰略布局。重慶改革推進近兩年時間，為尋求最大公約數，三峽集團與重慶電力公司共同組建配售電公司推進本地改革。

電改下的投資機會挖掘

從電力產業鏈發電、輸配、售電、售電服務四個環節來尋找投資受益標的。電改的本質是調整生產力和生產關系，改變以計劃為主的電力生產、調度方式，取消發用電計劃，將不同能源品種推向同一平臺競爭電量、競爭電價。

從這一個維度上看，清潔、高效的發電資產將會獲得更高的溢價。尤其是以長江流域、雅礱江流域的水電企業為代表，優質的水電在市場競爭中將獲得更高的競爭力，可以借助價格優勢擴大市場消納空間，當前應積極為市場改革做準備。

除此，同樣具有清潔環保屬性的風電、光伏發電隨著投資成本下降，平價上網正在加速到來，疊加配額制政策、綠證交易市場的建立，風、光在電力市場競爭中優勢也將逐步體現，存量風電、光伏電站資產價值將得到進一步提升。

從配售電角度看，擁有配網資產、用戶資源的標的將具有更多的優勢。從資產市場的表現看，電網企業所屬平臺、園區性售電公司受到追捧。2016年上半年，資本市場重點關注的標的包括廣州開發區管理委員會所屬的穗恒運A、國家電網所屬的涪陵電力、南方電網所屬的文山電力。

此外，獨立于國家電網及南方電網的地方電力公司，在本輪改革中可以獲得供電經營權，提升公司業績。目前國內地方電網主要為：蒙西電網、陜西地電、廣西水利、四川水電投資、山西國際電力、新疆建設兵團、重慶地方電網等。其中四川、陜西、山西三地擁有大型獨立省級地電企業，在各自省內擁有較大規模的發電、輸配電市場。

從電力服務角度看，電力市場改革電力交易、調度模式，對用電負荷預測的精準度要求越來越高。一些深耕電力行業的軟件服務商，可以以電力體制改革為契機，為電網企業（含地方電網、增量配網）、配售電公司、園區提供涵蓋生產、運營、管理等全方位的信息化服務，用于實現用電信息采集、生產調度、用能監測分析等服務。目前已經有遠光軟件、朗新科技、恒華科技等開始向電力行業滲透。