1月13日，保變電氣宣布放棄收購云變電氣，只留向控股股東兵裝集團募資還貸、補流一個“純粹”的定增交易。保變電氣并購云變電氣一事終以失敗告終。

四度修訂方案，兩改收購比例，都無法令保變電氣如愿的背后原因，應是監管層對公司收購云變電氣所采用的蹊蹺估值方法、標的資產在行業激烈競爭下可持續盈利能力的有力質疑，使得這起有悖于《上市公司重大資產重組管理辦法》精神的并購案知難而退。

《上市公司重大資產重組管理辦法》明確，重組應有利于上市公司增強持續經營能力，促進上市公司質量不斷提高。但保變電氣并購云變電氣的方案卻反其道而行。

首次披露的方案顯示，保變電氣擬向兵裝集團發行股份，募集11.25億元資金，同時向上海長威、南方資產發行股份，收購其合計持有的云變電氣79.97%股份。而在第三次修訂中，保變電氣調整收購方案和比例，僅向上海長威發行股份，收購其持有的云變電氣54.97%股份。云變電氣100%股權估值為5.93億元，此次交易涉及的54.97%股份最終交易價格為3.26億元。

收購比例下調并未減少阻礙。在業內人士看來，保變電氣此次方案久拖未決的核心問題，依然是對云變電氣估值方法的蹊蹺使用。

從評估結果來看，不考慮未來經營風險，看似更加公平的資產基礎法評估價值為6.01億元，遠高于按收益法評估的5.11億元。這意味著，保變電氣明知未來經營存在不小風險，卻直接無視，依然按照更高價格收購。

而此時云變電氣的處境已經開始惡化。在營收方面，2014年至2016年，云變電氣營收分別為6.63億元、7.47億元和6.03億元，同比增長率分別為29.38%、12.67%和-19.32%，2017年上半年更是萎縮至2.02億元。盈利方面，2015年、2016年和2017年上半年，云變電氣歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為3127.8萬元、3493.79萬元和519.8萬元。云變電氣坦言，2017年業績下滑正是由于上下游行業周期性波動導致利潤空間收縮和營業收入減少，預計全年營收同比下降16.89%，而原材料上漲趨勢更是導致當年凈利潤僅為1500萬元，同比下滑66.9%。

同樣蹊蹺的，還有保變電氣對于云變電氣發展前景的模糊表述。回歸聚焦輸變電業務，對保變電氣來說本是“駕輕就熟”，但此前十數年將大量精力耗費在新能源業務上，已令公司及擬置入資產競爭優勢大幅下降。同時，行業增長空間也大不如前，也令其接下來的發展前景難言樂觀。

面對監管層質疑，保變電氣的回復多處地方存在前后矛盾。例如，在首次反饋意見說明中，公司提出“因行業下游投資進度不及預期，牽引變壓器生產企業普遍面臨較大的營收壓力”，而在二次反饋意見說明中，公司卻認為“云變電氣所處的鐵道牽引變壓器市場需求逐漸增長”。

因此在日前披露的最新修訂稿中，保變電氣直接砍掉對云變電氣的收購方案，依然保留募資用途為還貸、補流的定增。由于公司并未一同放棄再融資這個訴求，因此后續公司如何運作還存在變數。