公司主要是從事模擬芯片中的信號鏈產品的開發和應用，如果按照芯片種類，公司的產品可以分為信號感知芯片、隔離與接口芯片、驅動與采樣芯片，公司還提供一定的定制服務。公司將這三類芯片應用于消費電子、工業控制、汽車電子和信息通訊等四個領域，2021年四塊業務的占比分別是15%、38%、15%和30%，22年工業和汽車估計都能夠實現翻倍的增長。

公司的主要股東包括王升楊、盛云和王一峰，三人曾經一起在亞德諾半導體公司工作，王升楊的股權略微多一些，但也沒有絕對的投票權，王升楊擔任公司的董事長和總經理，負責公司的日常管理，盛云負責公司的研發，王一峰負責銷售，三位公司的分工比較合理。三人還簽訂了一致行動人決定，但三者意見不同意時，按照王升楊的意見來處理，在這種機制下，三位股東對公司的日常經營有充分的參與權，但如果意見不統一時，又能夠確保王升楊對公司有一貫的控制權。

公司的員工激勵相對比較好，瑞矽咨詢、納芯壹號、納芯貳號、納芯叁號和納芯咨詢是公司的員工持股平臺。公司的核心研發人員中，馬邵宇、趙佳和葉健都是來自于亞德諾公司。納芯微、圣邦股份和思瑞浦都存在的問題是大股東的持股比例不多，估計是這些公司的發展的過程中經過多輪融資稀釋的結果。據說公司最近還從思瑞浦挖了一些人，可能是公司的團隊比較年輕有活力，近期在推股權激勵方案，對人才的吸引力比較強。

公司在一開始就比較重視工業、汽車和新能源等領域拓展，整車廠缺芯對國內的芯片是巨大的機遇，納芯微的汽車占比22年估計會達到20%，公司專門成立了汽車部門，專門針對汽車客戶。目前我國汽車芯片90%都需要依賴進口，國產替代的空間比較大。

信號感知芯片是公司最早開發的產品，信號感知芯片主要可以分為傳感器信號調理ASIC芯片和集成式傳感器芯片，傳感器信號調理ASIC芯片主要用于傳感器敏感元件輸出信號的采樣和處理，公司傳感器信號調理ASIC芯片的典型產品為壓力傳感器、加速度傳感器和硅麥克風信號調理ASIC芯片。2020年中國壓力傳感器和加速度傳感器信號調理ASIC芯片的市場規模分別為2162萬美元和1395萬美元，公司的市場份額分別是32%和23%，主要的競爭對手有博世、意法半導體、NXP和英飛凌，海外的競爭對手大部分都是賣芯片+敏感元件，不對外賣芯片。

集成式傳感器芯片是將傳感器信號調理ASIC芯片與敏感元件集成在一起，做成了溫度和壓力傳感器。21年上半年消費電子、工業控制和汽車電子分別貢獻了信號感知芯片57%、24%和17%的收入，信號感知芯片的收入增長相對比較快。在未來，車與環境的交互比較是越來越多的，因此，電動車和智能汽車用到的信號感知芯片也會越來越多。

公司的集成式壓力傳感器可以測量油箱中燃油蒸發造成的壓力上升，從而檢測燃油蒸汽泄漏的情況，提升燃油效率，還可以提升柴油車尿素罐的使用效率。新能源汽車的BMS系統還需要用到溫度傳感器和電流傳感器。公司的壓力傳感器和信號調理ASIC芯片產品已經實現對東風汽車、上汽大通、云內動力的批量供貨。

公司的隔離與接口芯片主要分為數字隔離芯片和接口芯片，隔離芯片是公司未來的主要增長點。數字隔離芯片主要是用于強電與弱電之間的信號傳輸，隔離芯片可以分為傳統的光耦和數字隔離芯片，數字隔離芯片又可以分為磁耦合和電容耦合，公司是基于CMOS工藝的電容耦合技術，是未來的趨勢。接口芯片主要用于電子系統之間的信號傳輸，按照是否有隔離功能，可以分為隔離接口芯片和非隔離接口芯片。21年上半年，公司的隔離與接口芯片62%用于信息通信領域，剩下的是用于工控領域。

在信息通信領域，公司的隔離芯片主要是用于通信基站和配套設施的電源模塊中。到了5G時代，基站的功率提升，單個電源模塊用的隔離芯片將大幅增加。從行業需求看，22年是5G建設的高峰，之后5G基站的建設量將逐漸減少。

在汽車領域，公司把握住了汽車行業缺芯的機會，由于比亞迪在21年拿不到TI的貨源，公司21年在比亞迪的供貨比例估計達到80%。每輛車估計需要用100-200個芯片，需要用200-300元的隔離芯片。國內的市場空間是40億，公司的市場份額是15%。公司的隔離產品已經到六通道，思瑞浦只有四通道產品。

隔離芯片在國際市場的主要競爭對手是ADI、TI、Silicon Labs等歐美半導體公司，國內的競爭對手還有上海榮湃半導體，ADI在2007年率先推出了磁耦合技術，Silicon Lab在2009年推出了電容耦合技術，TI、納芯微和榮湃也使用了電容耦合。2020年公司的數字隔離芯片在全球的市場份額是5%，尚有提升空間。

驅動和采樣芯片包括驅動芯片和采樣芯片，驅動芯片是用來驅動MOSFET、IGBT、SiC和GaN等功率器件的芯片，能夠放大控制芯片的邏輯信號，實現快速開啟和關斷功率器件。全球驅動芯片的下游需求中電機、顯示和照明的占比分別是47%、21%和14%，給匯川供貨1000多萬，在匯川的份額估計是10%多。采樣芯片主要用于系統中的電流和電壓等模擬信號的監控。

驅動芯片的主要競爭對手是英飛凌、TI、羅姆半導體、意法半導體和ADI等，其中英飛凌、TI、ADI和Silicon Lab等公司推出了針對新能源汽車的隔離驅動芯片，隔離驅動芯片需要同時具備隔離和驅動技術，國內的競爭對手不多。在采樣芯片領域，行業內主要供應商有Broadcom、ADI、TI 等歐美半導體公司。

憑借豐富的車規級芯片開發能力，公司的隔離驅動與隔離采樣芯片在2020年第三季度開始批量出貨后，已進入比亞迪、五菱汽車、長城汽車、一汽集團、寧德時代等國內主流終端廠商的新能源汽車供應體系并實現批量裝車。

在生產方面，公司采用Fabless模式，主要的代工商是中芯國際、韓國東部高科和臺積電等，公司做的模擬芯片對先進制程的晶圓代工廠的要求并不高。而海外的競爭對手主要是采用IDM模式，優點是技術和工藝不容易泄露，缺點是擴產可能比較慢。公司采用Fabless模式，優勢在于產能擴張比較快，缺點是技術和工藝可能會擴散，導致競爭對手快速跟進。不過中國企業目前的優勢就是反應比較快，在競爭對手跟進之前就推出了新產品。

在銷售方面，公司以經銷為主，經銷對收入的貢獻達到2/3，有些大客戶采購比較敏感，也需要用經銷模式。此外，公司的通用料號比較多，因此，比較適合采用經銷模式。公司的銷售人員也相對比較多，需要銷售人員現場指導公司芯片的使用。公司的前五大客戶貢獻了公司50%多的收入，21年上半年南京基爾諾貢獻了公司43%的客戶，其他客戶的收入貢獻都在5%以內。

現在上市的芯片公司很多，就連原本比較稀缺的模擬芯片公司也越來越多，未來估計有一個整合的過程，國內這些模擬芯片公司做的業務在國際巨頭那邊估計就是一個部門。這些上市的芯片公司估計未來會有一些會逐漸掉隊，如果立足長遠，最重要的是留住行業內的優秀人才，這才是公司持續發展的動力，至于一個產品或是一個料號，決定不了公司的生死。

現在模擬芯片的主要公司有圣邦股份、思瑞浦和納芯微，從現金流的角度，圣邦股份是最好的，納芯微最差。思瑞浦的毛利率比較高，達到60%，圣邦股份和納芯微21年的毛利率是55%和53%。三家公司的凈利率都在提升，主要是因為規模效應帶來的期間費用率的下降。從人均產值看，21年納芯微、圣邦股份和思瑞浦分別是280萬元、260萬元和335萬元。從研發費用看，思瑞浦的研發費用率是最高的，21年達到22.7%，圣邦股份和納芯微分別是16.9%和12.4%。納芯微的營業周期是最長的，21年是144天，三家公司都是存貨比較多。

從估值看，考慮到股權激勵費用和理財收益，22年的表觀利潤是4.7億元，23年6.5-7.0億元的利潤。納芯微、思瑞浦和圣邦股份目前的市值分別是328億、475億和704億，22年的PE估值分別是70倍、89倍和67倍，納芯微上市晚，融資了55.8億元，是這幾家公司中，現金最為充裕的。市場給思瑞浦的估值最高，是因為思瑞浦之前的收入增長是最快的，但22年納芯微的收入增長快思瑞浦，如果樂觀的話，納芯微的估值甚至市值有可能超過思瑞浦。

公司的業務結構是三家公司中最好的，22年估計新能源汽車業務貢獻公司20%的收入，隔離芯片中的工業控制領域中也有一些是用于光伏逆變器的，22年用于光伏逆變器的隔離芯片估計貢獻公司20%的收入，公司的收入中有40%都來源于新能源，應該是目前新能源業務占比最高的公司。而圣邦有較多的消費電子和工業業務，思瑞浦有較多的通信相關的業務，這些下游增速都不算快。

作者：獵股師