2月25日，中航國際控股(00161.HK)公告，附屬深南電路(002916.SZ)發布2018年度業績快報，2018年度，深南電路實現營業總收入76.02億元，同比增長33.68%；歸屬于上市股東的凈利潤6.97億元，同比增長55.61%；基本每股收益2.49元。

業績上升的原因包括四個方面：PCB、IC載板、電子裝聯三項業務獲得穩定增長；通信、工控醫療、服務器等下游產品銷量走俏導致PCB需求提升；南通智能制造工廠爬坡超預期，稼動率逐步提升，從前期的難度較低產品逐步切換至中高價值量產品，自動化帶來交期的縮短、良率的提升和用工的減少，2018年12月份單月產值約5000-6000萬元，目前稼動率約80%，原來預期4季度盈虧平衡、前三季度虧損，但實際上Q4盈利1000萬以上；2019年預計會進一步投放產能；報告期內推出長期股權激勵計劃，整體經營效率提升，團隊上下一心樹立了國有資產內部優化的典范。

客戶方面，中興、愛立信等客戶的訂單繼續增長；華為的訂單結構優化；載板業務逐步導入存儲類產品客戶；工控醫療、服務器等客戶全年增長明顯。

目前無錫新項目處于機電安裝階段，后續2019年6月底計劃投產，客戶體系認證也已開始著手，載板項目是公司中長期主要增長來源之一。

而毛利率增長主要來自于產品結構和產線效率的提升，公司的4G產品跟隨下游客戶迭代升級，服務存儲、工控醫療產品逐步導入新客戶新技術，5G&pre5G開始少量出貨，拉動了公司產品附加值的整體提升；成本端，公司高多層PCB和載板良率穩定，個別系列產品有所提升，如鋼撓結合板、載板的存儲類、PCB的20層以上板以及新世代通信產品，此外新工廠自動化產線帶來了直接人工（減人增產、24小時開工）和直接材料（報廢率降低）兩大成本的壓縮。

|5G時代來臨，帶動公司盈利增長

2019年是中國及全球5G規模預商用的元年，設備已經開始下單，中國大陸物聯網基站的建設規劃也帶來的新增需求。受益于互聯網流量的高增長、云計算的滲透，全球服務器出貨量連續近9個季度高增長，全球互聯網巨頭資本開支2018Q4環比繼續提升，2019年雖然服務器出貨量增速會略有放緩，但是依然會維持正增長的態勢。

通信大類PCB產品有四大壁壘：設備、技術、資金、客戶，如背板生產的七大技術難點，有些解決方法涉及公司自身專利，至少是需要有經驗的人員、經改造的設備、受磨合的產線，量產過程的穩定良率和符合盈利的產出要求并不是通過買設備試生產可以短期突破的，這在16層以上、3000元/平米以上的產品中基本都適用。

此前高多層板市場的主要廠家都是國外企業，如新美亞、ISU、TTM等，該等企業由于股權分散、投資意愿下降等原因，競爭力處于止步不前或者下滑狀態，深南滬電東山是內資稀缺廠家，短期內資民營企業難以入局，在新世代通信設備滲透率逐漸提高的頭兩年，深南電路的行業地位和份額相對穩固，今年以來愛立信等客戶訂單有明顯的同比增長，根據prismark的預測，到2022年通信大類PCB市場全球137億美元市場空間，假設深南電路按目前的市占率翻倍，提升至10%，對應收入約95億。

以上是根據現有業務結構和第三方機構對市場增速（6%）的保守估計，實際上，載板業務會逐步釋放收入，5G建設期可能長達8-15年，且僅5G基站建設高峰期該部分單一年度的收入就有望超過2017年總收入（56億RMB）的50%。

|IC載板國家隊逐步發力，國產化率提升帶來70億增量營收空間

IC載板方面，公司是內資稀缺的同時通過技術能力考驗和大客戶認證資格的企業，產業調研了解到，30萬片/月的存儲芯片產能，大概對應需要3.8-4萬平/月的IC載板產能配套，且均價在2600-3000元/平米之間。

初步統計中國大陸現存和擴建的大型IDM存儲芯片產線總產能大概約為83萬片/月，其中現存35萬片/月，在建47萬片/月。該等產能對應的IC載板需求來看，根據產業調研結果進行估算，中國大陸在建和新建的存儲產線對應的IC載板總產能需求約為10.7萬平/月，即128萬平/年，對應市場空間約為36億元/年。

全球載板市場約75億美金，龍頭市占率約15%，對應約78億收入，目前深南電路在IC載板整體市場的占有率不足2%，還有約60-70億的增長空間。深南做載板業務相對于傳統十強（占載板市場的80%）的競爭優勢，主要體現在成本價格、就近響應、資本、核心產業國產化必要性等方面。國產替代從無到有可一定程度上替代半導體下行周期。

長期看，公司IC載板還有70億人民幣增量收入空間，參考欣興、景碩等載板龍頭，從投入到成長為全球頭部企業，大約用了8-12年，考慮深南依托的更好的資本、人才和基建環境，我們假設深南8年完成這一目標，公司從2015年搬廠結束開始批量開展載板業務，那就是2023年完成這一目標，營收達到約85億元。

據劉翔電子研究統計，至2023年按照此前第三方機構的市場空間數據，保守假設深南市占率達到10%，即95億元人民幣。這兩塊業務合計收入約180億元。

汽車板、工控醫療、航天三大塊，到2023年全球市場空間約170億美金（prismark），假設深南在這三塊領域的市占率保持目前2018年在全球PCB整體市場的市占率約1.5%，即這塊大概18億收入。電子裝聯按照2018年9億收入，年復合增速10%計算，及到2023年約14億收入。

如此計算，到2023年，公司總收入約95+85+18+14=212億元，2018-2023復合增速23%，按11%的凈利率（產品升級、自動化擴大管理半徑提升效率）計算，利潤23億元，2018-2023復合增速28%。