5G 技術變革,射頻最為顯著,PCB 攻守兼備。

2019年即將開啟的5G 建設浪潮將為上游產業打開新的空間。考慮到頻率提升、延時減小,5G 不僅在系統架構設計上有別于4G,對無線射頻用材料也提出全新要求,濾波器、天線、振子、PCB 等環節均出現變革。市場忽略了PCB 相對于其他射頻環節的格局優勢,我們認為,PCB 已經相對成熟,構筑了技術和產能護城河,且與光纖光纜類似,雖用量大,但通信設備商并不直接涉足,行業競爭格局相對穩定,同時,國內日趨嚴格的環保政策,使得競爭優勢逐步向頭部廠商集中,滬電、深南近5年來穩中有升的毛利率即是佐證。5G 基站倍增,無線架構變化帶動PCB 量價齊升。

我們判斷,5G 基站數將達到4G 的1.3-1.5倍,整體數量增加的同時,由于多天線(MIMO)技術的采用,5G 對小型化、集成化要求更高,在射頻單元(AAU)中,原本通過饋線連接的部分逐步改用PCB,且未來隨著高頻段以及毫米波頻段的開發,PCB 占通信系統設備的價值量有望從2%提升到5%-6%。綜合估算,5G 基站PCB 板全球整體市場規模1165億,是4G 時期的5.5倍;5G 建設峰值單年全球市場規模269億,國內市場規模161億。

PCB 上游高頻高速覆銅板材料是核心,進口替代空間大。市場認為PCB 的增長主要靠“量”,認為在5G 早期,針對2.6G、3.5G 的中頻頻段,對PCB的要求尚不高,但我們認為,高頻、高速板材的應用將貫穿用于整個中、高頻、毫米波階段,5G 低時延、高可靠、低功耗的特點對覆銅板提出更高的要求,全球龍頭美國羅杰斯(NYSE:ROG)就專門針對5G MIMO 天線以及未來高頻和毫米波推出相應的覆銅板材。龍頭順勢而起,全球視野優選深南電路、滬電股份、東山精密、羅杰斯。PCB行業已經大浪淘沙經歷了洗牌,在較為穩固的競爭格局中,我們以全球視野優選龍頭標的。中短期看,龍頭公司具備自下而上的產能擴張,有望在2019-2020年陸續釋放產能,今年三季度的增長已現端倪;長期看,華為、中興、愛立信等龍頭的PCB 供應商格局已較為穩定,只待5G 高端產品需求釋放。考慮到PCB 下游覆蓋消費電子、汽車等多領域,我們優選關注下游通信行業占比相對較高的標的:

1)深南電路:2019產能提升35%,募投載板明年中連線;

2)滬電股份:新產能陸續釋放,2019上半年增長確定性高;

3)東山精密:收購Multek,消費電子之外強化通信布局,期待2019年進一步整合;

4)羅杰斯(NYSE:ROG):全球高頻高速覆銅板龍頭,今年業績受4G 建設放緩影響,靜待明年5G 帶動業績反轉。風險提示:5G 進度不達預期,全球貿易摩擦加劇,運營商資本開支下滑,相關預測可能存在誤差。