“成也小米，敗也小米”，這可能是大多數(shù)小米生態(tài)鏈企業(yè)的真實(shí)寫照，成為繼貴州茅臺(tái)之后第二只沖上千元股價(jià)的石頭科技正在面臨這樣的困境。

這家主要從事掃地機(jī)器人研發(fā)和銷售的企業(yè)成立于2014年，不久便獲得來(lái)自小米及其關(guān)聯(lián)方順為資本的加持。去年2月，石頭科技以科創(chuàng)板最貴發(fā)行價(jià)的身份上市，僅10個(gè)月股價(jià)便突破千元大關(guān)。但這種態(tài)勢(shì)并不穩(wěn)定，隨后該股跌幅一度超過(guò)10%，但1月11日其再次觸及千元。

這也引發(fā)了投資者對(duì)其估值虛高的關(guān)注，并伴隨著其與小米合作帶來(lái)的種種風(fēng)險(xiǎn)。小米除了在資金上支持石頭科技，雙方在品牌、專利、生產(chǎn)、銷售等方面更是有著難舍難離的關(guān)系，石頭科技推出的米家品牌產(chǎn)品一度是其全部業(yè)績(jī)來(lái)源，小米曾經(jīng)是其唯一的客戶。

感受到危機(jī)的石頭科技謀求“獨(dú)立自主”，去“小米化”也成為公司KPI考核重點(diǎn)，隨之而來(lái)的是營(yíng)收的波動(dòng)，以及研發(fā)、銷售等方面成本的暴增，想要徹底擺脫小米并不容易。

石頭瘋狂：站不穩(wěn)的千元股

石頭科技成立于2014年7月，主營(yíng)業(yè)務(wù)是智能清潔設(shè)備，即俗稱的掃地機(jī)器人。去年2月，該公司頂著科創(chuàng)板最貴發(fā)行價(jià)（272.12元/股）的光環(huán)上市，首日暴漲230%，隨后僅用10個(gè)月的時(shí)間，股價(jià)便沖上1000元，成為A股繼貴州茅臺(tái)之后的第二只千元股，市值一度超過(guò)700億元。

這一定程度上得益于掃地機(jī)器人市場(chǎng)的火爆。受疫情期間宅經(jīng)濟(jì)爆發(fā)影響，掃地機(jī)器人銷量一路走高。據(jù)《2020年中國(guó)家電行業(yè)半年度報(bào)告》，在去年上半年國(guó)內(nèi)家電市場(chǎng)零售額同比下降18%的情況下，以掃地機(jī)器人為主的吸塵器品類零售額同比增長(zhǎng)近15%，零售量同比增長(zhǎng)近16%，領(lǐng)跑于其它家電品類。艾媒咨詢預(yù)計(jì)，去年國(guó)內(nèi)掃地機(jī)器人銷量約為882萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)有望超過(guò)65%，扭轉(zhuǎn)2019年的下降趨勢(shì)。

但從石頭科技來(lái)看，疫情最初還是影響了掃地機(jī)器人市場(chǎng)。該公司財(cái)報(bào)顯示，其在去年上半年掃地機(jī)器人的銷量約為96.57萬(wàn)臺(tái)，同比下降近24%，而營(yíng)收同比下降16%，但相較一季度近30%的降幅已明顯收窄。

下半年以來(lái)，市場(chǎng)情況改善，石頭科技去年第三季度銷售額同比增長(zhǎng)超30%。隨著業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)，石頭科技的股價(jià)也在下半年開(kāi)始瘋狂上漲，去年全年累計(jì)漲幅達(dá)到超過(guò)280%，其中下半年的表現(xiàn)略好于上半年。

除了市場(chǎng)的催化，深度科技研究院院長(zhǎng)張孝榮認(rèn)為，石頭科技股價(jià)能夠持續(xù)上漲還在于主打的概念比較好，其屬于小米生態(tài)鏈企業(yè)，而小米在去年的股價(jià)漲勢(shì)良好，無(wú)形當(dāng)中助推著石頭科技股價(jià)增長(zhǎng)。他還提到，石頭科技目前在開(kāi)拓海外市場(chǎng)的表現(xiàn)給力，也給了資本市場(chǎng)很大的想象空間。

目前，全球掃地機(jī)器人滲透率總體較低。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)計(jì)，隨著技術(shù)進(jìn)步以及吸塵產(chǎn)品的普及，2025年全球掃地機(jī)器人行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到75億美元，滲透率將從去年不到20%提升至30%，這意味著掃地機(jī)器人市場(chǎng)仍然具有較大的提升空間。

同時(shí)，由于海外疫情常態(tài)化，長(zhǎng)期居家對(duì)環(huán)境清潔的需求有所提升，消費(fèi)者尤其是年輕一代對(duì)智能產(chǎn)品替代繁瑣家務(wù)的需求日漸強(qiáng)烈，激發(fā)了對(duì)掃地機(jī)器人等清潔產(chǎn)品的新增需求。

海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，去年前三季度，中國(guó)累計(jì)出口吸塵器（含掃地機(jī)器人）超過(guò)1億臺(tái)，同比增長(zhǎng)近16%。石頭科技去年上半年其在海外市場(chǎng)銷售額達(dá)到近5.5億元，基本與2019年全年相當(dāng)，同比大幅增長(zhǎng)達(dá)210%，對(duì)公司業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)也從2017年的不到0.2%持續(xù)提升至32%，這得益于公司對(duì)美歐及東南亞等市場(chǎng)的拓展。

然而，石頭科技卻沒(méi)有茅臺(tái)的“市場(chǎng)信仰”。在新年開(kāi)盤整體行情上揚(yáng)的情況下，石頭科技呈現(xiàn)回調(diào)趨勢(shì)，此后一度回調(diào)幅度超過(guò)10%。不過(guò)，1月11日，石頭科技盤中一度漲超10%，股價(jià)再次觸及千元，收盤上漲7.55%，報(bào)收近1035元/股，市值達(dá)690億元。

石頭科技的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手科沃斯則持續(xù)保持上漲趨勢(shì)，今年以來(lái)累計(jì)漲幅近20%，1月11月再次刷新新高，收盤上漲5.84%，報(bào)105元/股，最新市值約590億元，與石頭科技仍存在較大差距。

值得注意的是，雖然擁有更高的股價(jià)和市值，但無(wú)論是市場(chǎng)地位還是營(yíng)收，石頭科技均遜色于科沃斯。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，在2019年中國(guó)掃地機(jī)器人市場(chǎng)格局中，科沃斯以高達(dá)49.4%的市占率成為絕對(duì)的行業(yè)龍頭，其次是市占率為12%的小米，而石頭科技市占率僅有11%。

從業(yè)績(jī)來(lái)看，科沃斯2019年?duì)I收達(dá)到53億元，石頭科技則為42億元；去年前三季度，科沃斯?fàn)I收41億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)20%，比石頭科技業(yè)績(jī)恢復(fù)速度更快，其同期營(yíng)收近30億元，同比還略有下降。

但科沃斯的盈利能力卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如石頭科技。去年前三季度，石頭科技凈利潤(rùn)接近9億元，而科沃斯僅有2.5億元，不到石頭科技的三成，2019年石頭科技的凈利潤(rùn)更是科沃斯的6倍多。

石頭科技和科沃斯盈利情況（億元）盈利規(guī)模的巨大差異實(shí)際上也影響了石頭科技和科沃斯的股價(jià)表現(xiàn)。有資本人士提到，石頭科技現(xiàn)在僅有6667萬(wàn)股本，而科沃斯約有5.64億股，但其盈利規(guī)模更低，意味著其每股收益更低，就容易出現(xiàn)股價(jià)越低的情況。此外，科沃斯是在主板上市，而石頭科技是在科創(chuàng)板，總體估值會(huì)高于主板，因此石頭科技也享受了一定市場(chǎng)溢價(jià)。

資深產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)觀察家梁振鵬認(rèn)為，石頭科技目前股價(jià)有一定虛高，存在資本炒作的成分，一旦出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑，未來(lái)股價(jià)大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)也很大。

高估值隱憂：如何與小米“斷舍離”？

和市場(chǎng)地位難以匹配的高估值背后，石頭科技還面臨被諸多投資者詬病之處，即對(duì)小米的高度依賴。這種依賴幾乎是全方位的，從最初的資金支持，到專利、品牌，再到生產(chǎn)、銷售、供應(yīng)鏈等，石頭科技都與小米有著難舍難離的關(guān)系。

在石頭科技成立后的第二年，小米集團(tuán)便通過(guò)天津金米入股，雷軍旗下的順為資本也多次參投。目前，順為資本和天津金米分別是石頭科技第二、三大單一股東，合計(jì)持股18.53%，僅次于創(chuàng)始人昌敬23.24%的股權(quán)。按照天津金米小米最初142元/股的入股成本，石頭科技已為其帶來(lái)近6倍的回報(bào)。

石頭科技也順理成章地成為小米生態(tài)鏈企業(yè)，并迅速達(dá)成合作。2016年石頭科技推出米家掃地機(jī)器人，并憑借小米在品牌、渠道、供應(yīng)鏈等方面的支持迅速在業(yè)內(nèi)展露頭角。這款產(chǎn)品最初也成為石頭科技幾乎全部的業(yè)績(jī)來(lái)源，小米是其在2016年的唯一客戶。

抓住了小米這棵大樹(shù)，使得作為初創(chuàng)公司的石頭科技在市場(chǎng)上存活的概率大大增加。“加入小米生態(tài)鏈，會(huì)讓風(fēng)險(xiǎn)降低不少，增加了一定的用戶群，使我們不用擔(dān)心前期的銷量。讓公司活下來(lái)，這是加入小米生態(tài)鏈給公司一個(gè)很大的加持。” 石頭科技創(chuàng)始人兼CEO昌敬此前表示。

但小米加持之下，石頭科技在獲得發(fā)展的同時(shí)，危機(jī)亦來(lái)自小米。和云米科技、華米科技等小米生態(tài)鏈企業(yè)一樣，石頭科技也不得不走上去小米化之路。自2017年后，石頭科技先后推出石頭和小瓦等自有品牌的掃地機(jī)器人，意圖降低米家品牌產(chǎn)品比重。石頭科技還在去年7月發(fā)布了一份股權(quán)激勵(lì)方案，其中業(yè)績(jī)考核的標(biāo)準(zhǔn)就是要提升石頭科技自有品牌的銷量。

數(shù)據(jù)顯示，石頭科技的自有品牌在2019年實(shí)現(xiàn)銷售金額達(dá)到27.93億元，占比達(dá)到66%，而去年上半年則進(jìn)一步提升到84%左右，這意味著米家品牌產(chǎn)品銷售占比已從34%繼續(xù)下降至16%左右。

來(lái)自小米的銷售金額（億元） 及其占比情況（%）同時(shí)，石頭科技也開(kāi)拓了紫光、慕晨、俄速通、京東等海內(nèi)外渠道，這使得來(lái)自小米的交易占比持續(xù)下降。小米的采購(gòu)金額曾在2018年達(dá)到15.29億元的頂峰，2019年略減少6%至14億元，占比仍達(dá)到34%，基本和后四名大客戶之和相當(dāng)，穩(wěn)坐第一大客戶。去年上半年，石頭科技與小米的關(guān)聯(lián)交易金額僅有2.44億元，占比已不足14%。

石頭科技加快逃離小米的背后是對(duì)高利潤(rùn)的訴求。米家品牌產(chǎn)品毛利率遠(yuǎn)低于石頭科技自有品牌，米家掃地機(jī)器人的毛利率自2016年持續(xù)下降，2019年上半年已降至14%以下，不到自有石頭品牌的30%。

這主要跟兩者的定價(jià)有關(guān)。石頭品牌掃地機(jī)器人在2019年上半年的平均單價(jià)接近1927元，而米家品牌產(chǎn)品定位于性價(jià)比，且主要采用利潤(rùn)分成模式，市場(chǎng)定價(jià)較低，同期平均單價(jià)已降至1126元，低于石頭品牌超過(guò)四成。雷軍曾經(jīng)所說(shuō)的“小米整體硬件業(yè)務(wù)綜合稅后凈利率不超過(guò)5%”的表態(tài)，也使得原本利潤(rùn)就不高的米家掃地機(jī)器人的收益進(jìn)一步受到限制。

隨著更高毛利的自有品牌營(yíng)收占比的提升，石頭科技整體毛利率也持續(xù)增長(zhǎng)，從2016年不到20%一路上漲至去年三季度的近55%，而這也是石頭科技盈利規(guī)模能夠遠(yuǎn)超科沃斯的重要原因。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，石頭科技去“小米化”取得了一些成效，但想要完全擺脫小米影響并不容易。梁振鵬認(rèn)為，石頭科技自有品牌的知名度比較低，脫離小米之后失去了品牌影響力、溢價(jià)能力，肯定會(huì)對(duì)公司帶來(lái)不利影響。

事實(shí)上，這種影響已經(jīng)顯現(xiàn)。石頭科技在去年上半年財(cái)報(bào)中就提到，公司收入減少就受到小米定制產(chǎn)品訂單減少的影響。此外，石頭科技謀求“獨(dú)立自主”，意味著需要更大的研發(fā)力度去開(kāi)發(fā)新品，同時(shí)開(kāi)拓小米之外的銷售渠道也需要付出更多的代價(jià)。

數(shù)據(jù)顯示，石頭科技的研發(fā)費(fèi)用從2016年的0.39億元增長(zhǎng)至2019年的1.93億元，去年前三季度達(dá)到1.73億元，同比增長(zhǎng)近40%。銷售開(kāi)支增長(zhǎng)更為明顯，從同期僅有150多萬(wàn)元增長(zhǎng)到2019年的3.54億元，三年內(nèi)增長(zhǎng)了近230倍；去年前三季度達(dá)到3.68億元，超2019年全年，同比增長(zhǎng)超過(guò)85%。

除了在銷售、渠道等方面的關(guān)聯(lián)外，石頭科技還存在多個(gè)與小米合作可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。石頭科技的核心代工商欣旺達(dá)，同時(shí)為小米供應(yīng)手機(jī)電池及手機(jī)塑膠殼，公司代工廠商的選擇與更換會(huì)受到小米影響。

此外，石頭科技與小米共有60多項(xiàng)專利，雙方均有權(quán)自行實(shí)施使用共有知識(shí)產(chǎn)權(quán)，但小米擁有單獨(dú)自行使用共有專利生產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)品的權(quán)利。石頭科技稱，如果小米未來(lái)單獨(dú)自行使用共有專利生產(chǎn)智能掃地機(jī)器人產(chǎn)品，將會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)帶來(lái)重大不利影響。

在市場(chǎng)層面，除了存在與小米生態(tài)鏈相關(guān)企業(yè)的直接競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)，石頭科技還要面臨科沃斯、iRobot、戴森、松下、海爾、三星等頭部或知名消費(fèi)電子與家電類企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)于目前正欲擺脫小米印記的石頭科技來(lái)說(shuō)，未來(lái)面臨的挑戰(zhàn)依然不小。

責(zé)任編輯：PSY