互聯(lián)網(wǎng)女皇瑪麗·米克爾（Mary Meeker）每年春季發(fā)布的《互聯(lián)網(wǎng)趨勢(shì)》報(bào)告被視為互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的投資圣經(jīng)，為投資者帶來(lái)最新的趨勢(shì)分析和研究。每年公布都會(huì)引發(fā)巨大反響，被廣泛閱讀和討論。

本文節(jié)選自《硅谷創(chuàng)業(yè)課》第25章，總結(jié)了米克爾的12條核心創(chuàng)投理念和心得，從中我們可以看到她對(duì)于科技、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)深刻和有見(jiàn)地的思考，是她24年觀察和實(shí)踐的提煉。

- 1 -每年會(huì)出現(xiàn)兩家10倍回報(bào)的科技公司

每年，通常都會(huì)有兩家科技公司上市，它們會(huì)變成10倍股，這意味著它們的投資回報(bào)率是10倍。我們總是努力找到那兩家公司。

這番話(huà)反映了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的一個(gè)基本事實(shí)。有一些公司遵循不同的風(fēng)險(xiǎn)投資模式，但這里所描述的是主導(dǎo)模式。傳統(tǒng)的風(fēng)投行業(yè)都是關(guān)于貝比·魯斯效應(yīng)的，也就是說(shuō)，重要的是所取得成功的大小，而不是成功的頻率。 舉個(gè)例子，投資人弗雷德·威爾遜說(shuō)過(guò)，在他的公司40%的投資顆粒無(wú)歸。這是傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)一個(gè)正常而重要的部分。像Facebook這樣的例子在全球經(jīng)濟(jì)中的數(shù)量有限，因?yàn)槭艿皆S多因素的制約，包括可觸達(dá)的市場(chǎng)。即便是很少數(shù)量的有Facebook那樣財(cái)務(wù)結(jié)果的公司，也不太可能每隔幾個(gè)月甚至每隔幾年就有。

- 2 -平臺(tái)日益主導(dǎo)世界經(jīng)濟(jì)，值得長(zhǎng)期投資

那些打造平臺(tái)型公司并推動(dòng)長(zhǎng)期（十年或更長(zhǎng)時(shí)間）自由現(xiàn)金流建設(shè)的人贏得了互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)這場(chǎng)比賽。我曾在1990年、1995年、2000年、2005年、2010年就提出了這樣的觀點(diǎn)，到今天情況仍然是這樣。

關(guān)鍵詞是“平臺(tái)”。平臺(tái)正日益主導(dǎo)世界經(jīng)濟(jì)。雖然在上述提到的這段時(shí)期內(nèi)平臺(tái)的價(jià)值一直未變，但持有一家成功的平臺(tái)公司的股票，你將獲得的回報(bào)卻從未如此之大。投資者尋求的這類(lèi)大滿(mǎn)貫財(cái)務(wù)回報(bào)最常出現(xiàn)在運(yùn)營(yíng)軟件平臺(tái)的公司中。為了產(chǎn)生高額的回報(bào)，公司需要極大地?cái)U(kuò)張規(guī)模，而軟件行業(yè)是最容易擴(kuò)張規(guī)模的。像其他任何公司一樣，軟件公司也需要護(hù)城河；有時(shí)，通過(guò)大量的努力加上運(yùn)氣，這樣的護(hù)城河可以通過(guò)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)形成。若能以恰當(dāng)?shù)姆绞綐?gòu)建平臺(tái)，那么交付服務(wù)的邊際成本幾乎為零，因此利潤(rùn)率非常可觀。

- 3 -資本正以前所未有的速度涌入科技行業(yè)

我在《紐約時(shí)報(bào)》上讀到約翰·馬科夫（John Markoff）寫(xiě)的一篇文章，提到吉姆·克拉克（Jim Clark）去伊利諾伊大學(xué)香檳分校投資一家銷(xiāo)售一款名為MosaicCommunications的網(wǎng)絡(luò)瀏覽器的公司（公司由馬克·安德森運(yùn)營(yíng)）。這是一個(gè)重要的時(shí)刻，我拿起報(bào)紙說(shuō)：“就它了。”那是1994年。后來(lái)，摩根士丹利投了Mosaic——實(shí)際上我在某個(gè)時(shí)候也有這個(gè)商業(yè)計(jì)劃。Mosaic公司的承諾是“改變出版行業(yè)的工作方式”。 這里指出了商業(yè)史上的一個(gè)重大轉(zhuǎn)折點(diǎn)。有能力發(fā)現(xiàn)一個(gè)如此大的變化實(shí)在很可貴。像這樣的變化絕大多數(shù)時(shí)候會(huì)給用戶(hù)帶來(lái)極大的便利，這是許多人會(huì)疏忽的。這樣的變化將產(chǎn)生利潤(rùn)暴漲的假設(shè)往往是錯(cuò)誤的，或者至少想象的利潤(rùn)比理性的真實(shí)利潤(rùn)會(huì)多得多。 這件事情發(fā)生的時(shí)候，吉姆·巴克斯代爾當(dāng)時(shí)正在經(jīng)營(yíng)克雷格·麥考的麥考移動(dòng)電話(huà)公司，1995年離開(kāi)麥考公司，成為網(wǎng)景公司的首席執(zhí)行官。麥考自然對(duì)網(wǎng)景公司的狀況很好奇，于是派人從西雅圖去拜訪(fǎng)網(wǎng)景公司。網(wǎng)景公司的產(chǎn)品給他們留下了深刻的印象。他們感覺(jué)到，似乎有一件不尋常的事情即將發(fā)生。在1995年那次訪(fǎng)問(wèn)之后的每一年，初創(chuàng)公司的成立儀式規(guī)模都變得更大了，而且?guī)缀跛械闹С龆甲兊迷絹?lái)越奢侈。資本正以前所未有的方式涌入科技行業(yè)。從某種意義上說(shuō)，我們都是溫水中的青蛙，而水越來(lái)越熱。經(jīng)濟(jì)學(xué)家赫伯特·斯坦曾說(shuō)過(guò)一句著名的話(huà)：無(wú)法永遠(yuǎn)持續(xù)下去的東西終將會(huì)終結(jié)。

- 4 -商業(yè)模式是否可行，關(guān)鍵是看創(chuàng)業(yè)公司所基于的假設(shè)

在估值和時(shí)機(jī)方面弄錯(cuò)了是一回事，商業(yè)模式錯(cuò)了是另一回事。

在評(píng)估潛在投資時(shí)，可能會(huì)犯一系列錯(cuò)誤，包括估值和時(shí)機(jī)。如果投資者沒(méi)有注意到那個(gè)商業(yè)模式的漏洞，那么這個(gè)錯(cuò)誤通常是致命的。有時(shí)候，公司可以在資金耗盡之前糾正這個(gè)錯(cuò)誤，但這并不容易。像米克爾這樣的投資者會(huì)仔細(xì)研究將要投資的公司的單位經(jīng)濟(jì)效益，以確認(rèn)它的商業(yè)模式是否可行。這種分析的關(guān)鍵是假設(shè)，因?yàn)槿绻昧隋e(cuò)誤的假設(shè)，大多數(shù)商業(yè)模式都可以得到很好的財(cái)務(wù)結(jié)果，所以首先要做的是檢查假設(shè)。

- 5 -打敗在位者，使用戶(hù)從現(xiàn)有產(chǎn)品轉(zhuǎn)向你的產(chǎn)品

一般來(lái)說(shuō)，一個(gè)好的經(jīng)驗(yàn)法則是，如果進(jìn)攻者想要擊敗在位者，進(jìn)攻者的產(chǎn)品通常需要比在位者的好50%，也要便宜50%。進(jìn)攻者需要維持這種競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)1~2年，才能夠獲得決定性的市場(chǎng)份額。 人類(lèi)的行為有很大的慣性，消費(fèi)者并不總是理性地做決定，比如使用什么產(chǎn)品。在大眾市場(chǎng)，當(dāng)被要求轉(zhuǎn)到新產(chǎn)品時(shí)，人們通常會(huì)想要安全邊際。新產(chǎn)品和現(xiàn)有產(chǎn)品之間的價(jià)值差異越大，以推銷(xiāo)和營(yíng)銷(xiāo)的方式將用戶(hù)轉(zhuǎn)移到新產(chǎn)品所需的成本就越低。這種要求提升了挑戰(zhàn)者需要以合理的成本為用戶(hù)帶來(lái)的價(jià)值。新產(chǎn)品與現(xiàn)有產(chǎn)品的價(jià)值差異越大，用戶(hù)獲取成本就越低，而將新業(yè)務(wù)推向關(guān)鍵規(guī)模所用的資金就越少。

- 6 -科技股的波動(dòng)尤其劇烈

科技股不穩(wěn)定。

J.P.摩根曾經(jīng)對(duì)股票市場(chǎng)做過(guò)大致同樣的描述：“股票市場(chǎng)會(huì)波動(dòng)。”科技股的波動(dòng)尤其劇烈。應(yīng)對(duì)波動(dòng)的最好方法，是和它成為朋友。如果股票價(jià)格不波動(dòng)，就不會(huì)有那么多的交易了。要記住，風(fēng)險(xiǎn)并不等同于波動(dòng)性。 為什么科技股的波動(dòng)性更大？當(dāng)商業(yè)的變革大部分是由科技的進(jìn)步帶來(lái)時(shí)，科技股價(jià)格就會(huì)變得更加不穩(wěn)定。如果這項(xiàng)技術(shù)在你的能力圈之內(nèi)，那么該方向就是很好的投資機(jī)會(huì)。

- 7 -沒(méi)有人想去抓一把正在下落的刀

“下落的刀”被用來(lái)描述一種情形，即資產(chǎn)的價(jià)格在短期內(nèi)大幅下跌，而且會(huì)繼續(xù)下跌多少還非常不確定。刀下落時(shí)，動(dòng)量和情感都被卷入其中，所以錯(cuò)誤估計(jì)觸底時(shí)間的風(fēng)險(xiǎn)是很?chē)?yán)重的。對(duì)人類(lèi)行為做出準(zhǔn)確預(yù)測(cè)是很難的一件事，尤其是在不考慮交易成本的情況下。如果有人能在刀觸底時(shí)敲鐘，那就太棒了，但這種情況永遠(yuǎn)不會(huì)發(fā)生。刀繼續(xù)下落的時(shí)間越長(zhǎng)，你就越有償還能力。但是，如果你將注意力集中在與內(nèi)在價(jià)值等相關(guān)的估值上，結(jié)果會(huì)比試圖左右市場(chǎng)變化的時(shí)間好得多。 降低接一把掉落的刀的風(fēng)險(xiǎn)，方法之一是在購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)時(shí)擁有一定的安全邊際。這個(gè)道理很簡(jiǎn)單：有了安全邊際，你可能會(huì)犯錯(cuò)誤，或者運(yùn)氣不好，但仍然會(huì)做得很好。在購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的時(shí)候，擁有安全邊際，就像你以每小時(shí)70英里的速度駕車(chē)行駛時(shí)，要和前面一輛車(chē)保持安全駕駛距離一樣。

- 8 -購(gòu)買(mǎi)那些不隨大流的東西，會(huì)賺到最多的錢(qián)

我們這個(gè)時(shí)代最了不起的投資之一是紐約的房地產(chǎn)，在20世紀(jì)70年代和80年代，當(dāng)許多人損失慘重時(shí)，投資者購(gòu)買(mǎi)了獲得最高回報(bào)的東西。從中得到的教訓(xùn)是：你若購(gòu)買(mǎi)那些不隨大流的東西，你會(huì)賺到最多的錢(qián)。 從數(shù)學(xué)上講，這是可以證明的：要超越市場(chǎng)平均水平，你必須以一種正確的方式進(jìn)行反向投資。在別人不敢的時(shí)候購(gòu)買(mǎi)，就可能產(chǎn)生很好的交易，但也可能產(chǎn)生巨大的損失。你必須購(gòu)買(mǎi)那些超出市場(chǎng)共識(shí)的資產(chǎn)，你必須足夠正確，才能超越市場(chǎng)平均水平。這種做法在風(fēng)險(xiǎn)投資和價(jià)值投資中都是正確的，在所有投資中都是如此。

- 9 -在估值過(guò)高的時(shí)候加入熱門(mén)行業(yè)是愚蠢的行為

當(dāng)沒(méi)有人對(duì)科技感興趣時(shí)，你買(mǎi)入科技股。當(dāng)每個(gè)人都對(duì)科技感興趣時(shí)（或者出席技術(shù)會(huì)議的人數(shù)達(dá)到歷史新高時(shí)，或者當(dāng)你的祖母也想要購(gòu)買(mǎi)一項(xiàng)熱門(mén)技術(shù)的IPO時(shí)），就該賣(mài)掉科技股。 這是對(duì)“市場(chǎng)先生”比喻的另一種描述。當(dāng)別人害怕時(shí)，你要貪婪；當(dāng)別人貪婪時(shí)，你要膽小。這里特別要提及在估值過(guò)高的情況下，隨大流加入熱門(mén)行業(yè)這樣的愚蠢行為。當(dāng)你在機(jī)場(chǎng)，擦鞋服務(wù)員或者出租車(chē)司機(jī)告訴你應(yīng)該買(mǎi)什么股票或者什么“熱門(mén)”行業(yè)最適合風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，就表明該市場(chǎng)已經(jīng)過(guò)熱了。

- 10-股權(quán)不是一張用來(lái)交易的紙，是真實(shí)公司利益的一部分

不要愛(ài)上科技公司，牢記你是在投資。

這句話(huà)是價(jià)值投資的基本原則。股票不是用來(lái)交易的一張紙，而是真實(shí)公司的一部分利益的載體，所以必須從根本上理解以恰當(dāng)估價(jià)。應(yīng)該根據(jù)可靠的數(shù)據(jù)和分析冷靜評(píng)估公司的價(jià)值，并且只有在你的能力圈之內(nèi)才能進(jìn)行評(píng)估。許多人被一個(gè)有趣的事件影響而陷入群體性癲狂，這是很危險(xiǎn)的。

- 11 -成為產(chǎn)品的用戶(hù)，才能做出最好的投資

當(dāng)我成為這個(gè)產(chǎn)品的用戶(hù)時(shí)，我已經(jīng)做了最好的個(gè)人投資。

著名投資人彼得·林奇竭力避免人們錯(cuò)誤地理解他的觀點(diǎn)，最著名的是他的這番話(huà)：“我從來(lái)沒(méi)有說(shuō)過(guò)，‘如果你去購(gòu)物中心，看到星巴克，說(shuō)它是好咖啡，你就應(yīng)該買(mǎi)它的股票’。”他實(shí)際上說(shuō)的是：“人們似乎更愿意投資他們完全不熟悉的東西。”這種觀念也適用于風(fēng)險(xiǎn)投資：對(duì)于初創(chuàng)公司正在致力于開(kāi)發(fā)的、旨在解決某個(gè)真正存在的問(wèn)題的解決方案，恰好急需這一方案的人將能進(jìn)行更好的投資。 實(shí)際上，使用可改進(jìn)的產(chǎn)品，這個(gè)過(guò)程本身就是一種非常重要的調(diào)研方式。林奇也曾說(shuō)過(guò)：

未進(jìn)行調(diào)研就投資，就像打撲克時(shí)從來(lái)不看牌一樣。不進(jìn)行調(diào)研，你就不可能真正理解一家公司及其在行業(yè)中的地位。做調(diào)研的目的是發(fā)現(xiàn)股票價(jià)格在市場(chǎng)上的潛在空間。

例如，一位在工作中使用數(shù)據(jù)庫(kù)的投資者，更有可能為一家試圖改進(jìn)數(shù)據(jù)庫(kù)的初創(chuàng)公司做出更好的決定。這是自己的能力圈之內(nèi)的思考。不知道自己在做什么才會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)。

- 12 -仔細(xì)思考廣泛的數(shù)據(jù)

我喜歡數(shù)據(jù)，我認(rèn)為把數(shù)據(jù)做好是非常重要的，我也認(rèn)為應(yīng)該質(zhì)疑數(shù)據(jù)。

投資機(jī)構(gòu)提供了大量報(bào)告，數(shù)據(jù)量驚人。其中一些數(shù)據(jù)來(lái)自做自我服務(wù)陳述的公司（如談?wù)撟约旱臅?shū)），還有一些則不是。你需要仔細(xì)思考所有的數(shù)據(jù)，這樣就不會(huì)被誤導(dǎo)得出錯(cuò)誤的結(jié)論。例如，相關(guān)性與因果關(guān)系容易被混淆。在思考數(shù)據(jù)時(shí)，最好避免像醉漢那樣使用燈柱而不是采用寬廣的照明方式。

《硅谷創(chuàng)業(yè)課》一書(shū)由中國(guó)人民大學(xué)出版社出版，書(shū)中包含了35位硅谷大佬關(guān)于創(chuàng)業(yè)和投資的理念、心得，有些是我們耳熟能詳?shù)耐顿Y理念，有些卻是他們鮮為人知的心得，都是創(chuàng)業(yè)投資中最重要的那些事兒。這些不僅是投資理念，更是人生智慧，值得反復(fù)閱讀和體會(huì)~