2008年，一位匿名程序員在一個在線郵件列表中引入了“一個完全點對點、沒有可信第三方的新電子現(xiàn)金系統(tǒng)”，當時很少有人注意到這一點。十年后，盡管困難重重，這個新興的分散自治軟件為現(xiàn)代中央銀行提供了一個全球通用的替代品。

雖然比特幣是數(shù)字時代的一項新發(fā)明，但它所要解決的問題和人類社會本身一樣古老：跨越時間和空間傳遞價值。安默斯指出，人類最偉大的成就來自于享有健全貨幣制度好處的社會，這并非巧合;貨幣崩潰通常伴隨著文明崩潰，這也不是巧合。

比特幣是一種分散的、分布式的軟件，可以將電能和處理能力轉換成無可爭議的準確記錄。比特幣區(qū)塊鏈依然如此，即使黑客已經能夠竊取私鑰。因此，比特幣允許其用戶利用互聯(lián)網履行傳統(tǒng)的貨幣功能，而無需依賴或信任實體世界的任何權威機構，只要他們的私人密鑰是安全的即可。

比特幣還有一種自動的、完全可預測的貨幣政策，能夠在幾分鐘內在全球范圍內完成大筆款項的最終結算。

在本文中，我們將分析主權貨幣的不同功能，并審查比特幣是否顯示出實施跡象。

價值儲存

價值儲存是主要主權貨幣的三種功能之一（另外兩種是交換媒介和記賬單位）。“價值儲存”是指貨幣在一段時間內保持或增加其購買力的功能。

一般來說，要成為一種價值儲存手段，通貨膨脹率必須非常有限

比特幣的通貨膨脹率被定義為隨著時間的推移降低到零。下圖顯示了比特幣價格與比特幣總供應量的關系。隨著時間的推移，比特幣的供應量不斷下降，目前比特幣的供應量正以每年3.8%左右的速度膨脹。隨著下一個區(qū)塊獎勵時間減半（可能在2020年），比特幣將以每年不到2%的速度膨脹（或股票與流量之比超過50）。

圖：比特幣價格和供應隨著時間的變化

衡量價值儲存的一種方法是根據(jù)累積的采礦獎勵，這是由比特幣的通貨膨脹推動的（見這里）。通貨膨脹也可以與代幣的供應量掛鉤，這被稱為庫存與流通比率（見這里或賽費迪恩?安莫斯（Saifedean Ammous）的“比特幣標準”）。股票與流動比率是可用資產的數(shù)量除以每年生產的數(shù)量：

SF比率=代幣供應量/稀釋率/年= 1 /通貨膨脹率/年

下圖顯示了比特幣價格與股票流比率的不同。股票流動率從2008-2012年期間的約2，到2012-2016年期間的約8，到2016年以來的約25，可能一直到2020年，到2020年，股票流動率將下降一半，達到約60。央行的目標是2%的通貨膨脹率，因此股票與流動比率約為50。因此，在接下來的一半時間里，比特幣將實現(xiàn)這一指標。當然，不同之處在于，接下來的步驟是預先編程的，庫存與流量的比率將趨于無窮大。

圖：比特幣價格與股票流比率。

當然，我們沒有看到股票與流動比率有多少變化，但到目前為止，這些變化都與比特幣價格的逐步變化有關。假設此模式繼續(xù)，則可以用

比特幣價格= 0.209 * stock_to_flow_ratio^3.08

目前，這種回歸意味著比特幣價格會隨著時間而上漲。他們的論點是，采礦過程產生比特幣，而這些比特幣必須在市場上不斷出售，以支付電費。在下一輪減半之后，市場吸收這些比特幣的壓力將只有50%，因此可能會緩解比特幣的價格。PlanB在這里發(fā)布了一張圖表，展示了比特幣價格的潛在發(fā)展趨勢。

總體而言，盡管比特幣仍在偏離這些模型的預測，但它似乎正朝著價值儲存的方向發(fā)展。

交換媒介

比特幣的另一個重要價值是作為交易媒介。尤其是比特幣是支付比特幣交易所必需的。目前，交易必須用非常少的比特幣支付，因為交易大多被比特幣的通貨膨脹所覆蓋。這種通脹為參與交易的礦商提供了豐厚的回報。礦工們必須使用能源來開動采礦機器，并贏得一個區(qū)塊來獲得區(qū)塊獎勵。

獎勵的數(shù)量由全球哈希率決定。本質上，單個礦商的哈希能力除以全局哈希率，這定義了隨著時間的推移生成的比特幣。確保采用全局哈希率中的更改的機制是全局塊的難點。難度是在給定目標下查找哈希值的困難程度的度量，有效塊的哈希率必須在該目標下。全局塊的難度隨著機器數(shù)量的增加而增加，因此全局哈希率也隨之增加，反之亦然。因此，全局塊的難度保證了生成的比特幣數(shù)量符合預先定義的通脹率。

下圖顯示了全球塊難度的持續(xù)增加，因此全球哈希率相對于比特幣價格的增長而增長。難度的不斷增加是由于更好的硬件和越來越多的機器參與采礦過程。如果這一趨勢繼續(xù)下去，比特幣的生產成本將變得非常昂貴，因此礦商可能會預計，比特幣價格的上漲將為此得到補償。然而，比特幣的價格在很大程度上徘徊在難度水平，難度水平也下降了好幾倍。

總的來說，似乎是比特幣的價格造成了困難。如果比特幣價格高，礦商就會有動力投入更多的機器;如果比特幣價格低，礦商就會失去動力。當然，因為有一個手工的過程，所以難度會隨著時間的推移而變化。例如，2018年比特幣價格暴跌時，難度繼續(xù)增加。由于比特幣的價格與難度高度相關，我們很可能會看到對沖產品為了規(guī)避難度變化的風險。

圖：比特幣價格與全球區(qū)塊難度隨時間變化。

比特幣的另一個內在價值可以從比特幣的交易量中得到，這里總結為NVT比率。NVT比值定義為

NVT比率=網絡值/交易量

=（代幣價格*代幣供應）/（代幣價格*交易代幣）

=代幣供應/交易代幣

= 1 /代幣速度

其邏輯是，以美元計算的交易量越大，比特幣的價值就越大。這種觀點與亞馬遜（Amazon）等SaaS公司類似，這些公司很少盈利，但其估值是基于推動平臺收入的營業(yè)額。

如下圖所示，交易量比很好地跟蹤了比特幣的價格，但也因為比特幣價格是交易量的一大驅動因素。

NVT比率的局限性在于，它假定加密貨幣的基本價值只來自于它作為交換媒介的功能，該媒介由代幣速度表示。在模型中，加密貨幣作為一種價值存儲手段的使用被忽略了，一些超級用戶可能會驅動網絡的價值（類似于社交平臺）。

簡要說明這一點：由于交易量減少而增加的NVT比率并不一定意味著代幣的估值過高。這也可能是由于越來越多的長期持有囤積更多代幣，從而導致交易量下降 。

此外，當NVT比率低于正常范圍時，NVT比率也未能解釋2017年加密貨幣牛市，因此表明估值偏低。NVT比率也未能確定2018年加密貨幣熊市，當時市場明顯崩盤，而NVT比率仍處于正常范圍。

總的來說，比特幣最大的特點可能是交易能力。我們的結論是，比特幣可以被視為一種交換媒介。

價值儲存和交易媒介可以結合在一個標準中，并與比特幣的價格進行測試

劉玉林提出結合代幣速度（僅交易，不含價格）、押注率（代幣持有比例）和稀釋率來衡量比特幣的價值： 代幣效用=代幣速度*堆樁比率/稀釋率

該圖顯示了1天的代幣效用隨時間推移與比特幣價格的比率。

NVT比率和稀釋率可以作為價值儲存的指標，而代幣速度可以作為交換媒介的指標。劉玉林認為，PU比率（價格/代幣效用）在2013年底和2017年底發(fā)現(xiàn)了兩個巨大的比特幣泡沫時期，當時的市盈率遠遠超出了50至200倍的正常范圍。

記賬單位

但在我們結束分析之前，我們將考慮作為一種主權貨幣的最終功能。這個函數(shù)是計算單位，因此是價格的可比性。比特幣和其他加密貨幣的年化波動性通常超過100%。為了便于參考，我們在這里每天使用EWMA模型計算波動率。一般來說，作為一個記賬單位，波動性必須大幅降低。

事實上，比特幣的波動性已經從300%以上的水平下降到目前的100%。到2021年，波動率應該會下降到20%以下，這將使其與波動率約為8%、但波動率有規(guī)律地飆升至20%的法定貨幣相媲美。

波動性下降背后的驅動力，可能是對估值模型的更好理解，以及市場流動性的增強。市場的流動性已經從2014年的每天1000萬美元增加到今天的每天100多億美元。

我們在這里得出的結論是，比特幣不能僅僅因為波動性太高而充當記賬單位。我們的確同意波動性正在下降，但這似乎還有很長的路要走。

總結

主要主權貨幣的功能是保值、流通和計價。比特幣提供了一種預先設定好的通脹和一種無國界的價值轉移手段，但與其他主權法定貨幣相比，比特幣的價格波動性也非常高。

綜上所述，我們建議比特幣的價格應該依賴于令牌速度（交易媒介）、押注率（價值儲存）、稀釋率（價值儲存）以及比特幣價格的波動性來實現(xiàn)單位賬戶等

公允價值=代幣速度*押注比率*波動性/稀釋率

這一比率包含了比特幣必須持有的所有三種主權貨幣。目前，比特幣尚未實現(xiàn)這一目標，但似乎正朝著這個方向發(fā)展。