國金證券發布研究報告稱，PCB產業鏈當前的短期繁榮并非景氣度根本性改善，行業拐點尚未到來。不過長期來看，電子產品仍然在持續創新，PCB產業鏈作為電子產品的重要承載，長期仍將受益于持續創新所帶來的成長效應。該行認為未來產業鏈重要創新方向主要包括汽車、服務器、封裝基板，建議關注長期成長性方向。

國金證券主要觀點如下：

PCB板塊收益率居電子行業前列，全產業鏈股價均有表現。

2022年11月，根據申萬行業分類(2021)，電子行業細分板塊中PCB板塊月度漲跌幅為+5.4%，跑贏電子行業平均漲跌幅3.8%，漲跌幅排名第二。

從PCB產業鏈上全球海內外主要廠商的月度漲跌幅可以看到，無論是上游PCB原材料(銅箔、玻纖布、樹脂)、中游覆銅板，還是中下游PCB板，整個產業鏈在經歷了全年的低迷表現后，股價在11月均有不俗反彈。

供給壓縮為原材料漲價奠基，年底備貨導致供需短期錯配。

從供給端看，PCB上游原材料從今年年初開始一直面臨降價壓力(LME銅價年度變化-15%，國內35um銅箔年初至11月30日價格下降23%、加工費下降-50%，銅箔玻纖布樹脂的各大廠商前三季度經營較差)，特別是在電子產業傳統旺季的第三季度經營壓力不減反升的時候，產業鏈開始對未來需求的預期變得更加悲觀，悲觀的預期會導致有效產能減少(尾部廠商被出清、產能主動壓縮10%40%不等)。

從需求端來看，雖然前三季度較為疲弱，但10月底各個終端進入年底備貨節奏，該行跟蹤上中下游公司了解到產業鏈各環節稼動率均有所改善，11月各大廠商稼動率已經普遍回到80%90%，部分大公司基本接近滿產狀態。

在供給有所壓縮而需求出現環比改善的情況下，供需出現了短期錯配，上游原材料相繼開始漲價，該行觀察到銅箔價格從10月底的年內最低點至11月底已經出現兩次反彈，合計反彈幅度達到11.85%，該行從臺系銅箔和玻纖布廠商的月度營收數據可以看到營收同比降幅也已經有所收窄。

短期需警惕淡季需求弱化，建議關注長期創新方向。

該行認為11月產業鏈在供給有所壓縮的情況下迎來需求端環比改善，從而造成了當前產業鏈火熱的景象，最終反應在上游原材料價格、中下游稼動率上。

但值得注意的是，該行認為PCB行業當前的繁榮主要源于供需的短期錯配，根據跟蹤情況，該行發現在當前看似需求有所恢復同時原材料價格也有所反彈的情況下，覆銅板環節卻難以向下游要價，這反映了需求并未真正修復，其強度仍然難以支撐產業鏈漲價。

在這樣的情況下，該行認為需要警惕當前備貨行為透支23Q1需求的風險，并且上游原材料漲價會加劇供需對峙、引發從下游到上游的需求負反饋，從而加深產業鏈景氣度惡化深度。

該行認為行業拐點尚未到來，但長期來看部分細分領域不乏創新帶來的價值量提升機會，也正是因為有長期邏輯支撐才會使得產業鏈在基本面短期有所改善時股價得到較為顯著的反應，因此該行建議關注板塊長期投資機會。

審核編輯 ：李倩